2023年中小市值行业中期投资策略 XR产业即将正式步入深度沉浸阶段

一、新兴科技井喷式发展，人工智能是未来的发展趋势

人工智能是引领未来时代发展的重要战略性技术，目前全球各个国家都将人工智能作为提升国家竞争力、维护国家安 全的重点发展技术。2013 年以来，包括美国、中国、欧盟、英国、日本、德国、法国、韩国、印度、丹麦、芬兰、 新西兰、俄罗斯、加拿大、新加坡、阿联酋、意大利、瑞典、荷兰、越南、西班牙等 20 多个国家和地区相继发布了 人工智能相关战略、规划及重大计划，越来越多的国家加入到布局加码人工智能的队伍中，涉及政策、资本、技术人 才培养、应用基础设施建设等各个方面为本国人工智能的最终落地保驾护航。据中商产业研究院的数据显示，2022 年全球人工智能市场规模将达到 23901 亿元，2016-2022 年间 CAGR 为 35.67%，预计至 2023 年市场规模进一步提 升至 30802 亿元。

中国人工智能较西方发达国家发展起步较晚。近年来随着互联网的飞速发展及各种技术的应用和创新，中国人工智能 逐渐落地，进入加速拓展时期，目前已发展成为国家战略。“十四五”规划纲要将“新一代人工智能”作为议题重点 涉及，加上新基建、数字经济在内的持续利好政策促进了相关产业智能化升级。据中商产业研究院的数据显示，中国 人工智能市场规模在 2016 年-2020 年间保持稳定增长，市场规模从 2016 年的 330 亿元增长至 2022 年的 3705 亿元， CAGR 为 49.64%，增速较为显著。随着新基建产业愈发受到国家重点关注，人工智能产业未来将迎来新一轮增长周 期，预计 2023 年市场规模将达到 5298 亿元。

从市场结构来看，中国 AI 硬件细分市场占比过半。AI 硬件支出在五年预测期内占比仍将超中国市场总规模的一半。 就 2022 年而言，国内疫情、经济形势、供应链等复杂原因，政府、互联网、制造等行业用户和 SMB 市场的企业用 户对服务器和存储系统的采购均有所放缓。长期而言，随着 AI 的各项基础设施建设的逐步完善，硬件在中国市场总 规模的比重将有所降低，软件和服务将成为市场发展的支柱。

(相关资料图)

中国人工智能的统计数据评分位居世界前列。根据世界人工智能大会统计数据评分，全球人工智能排名前 10 的国家 依次分别为为：美国、中国、韩国、加拿大、德国、英国、新加坡、以色列、日本和法国。其中，中国的综合得分为 50.6 分，仅次于美国，美国为 66.31 分。

中国企业与政府对人工智能应用领域的关注逐渐增高。从下游角度来看，中国人工智能市场主要客户来自政府城市治 理和运营（公安、交警、司法、城市运营、政务、交运管理、国土资源、监所、环保等），该领域应用占比高达 49%， 互联网与金融行业紧随其后，占比分别为 18%和 12%。在决定企业产生经济效益的各个环节，都已能够看到人工智 能的存在和应用：AI 帮助人们安全生活、远程交易、便捷通行；深度学习和知识图谱帮助企业在生产过程中分析预测、 科学决策；人机对话提升了拜访登记、服务响应中的用户体验。人工智能未来将催生出更多的新技术、新产品、新产 业、新业态、新模式，逐步实现社会生产力的整体跃升，推动社会整体迈入智能经济时代。

据 IDC 数据显示，2022 年全球人工智能同比增长 19.6%，达到 4328 亿美元，市场规模逐步扩张。同时，IDC 预测 2023 年将突破 5000 亿美元大关。从收入类别来看，人工智能服务预计将在未来五年内实现最快的支出增长，CAGR 为 22%，而人工智能硬件的 CAGR 为 20.5%。从人工智能服务具体分支来看，人工智能的 IT 服务在 2021 年上半年 同比增长 20.4%，全球支出达到 184 亿美元，IDC 预计这一数字将在 2022 年提高到 22%。人工智能商业服务在增长 方面也紧随其后，5 年的 CAGR 为 21.9%。据 IDC 预测，到 2025 年，整体 AI 服务支出将达到 526 亿美元。

1、Chat-GPT4 横空出世，大模型引领 AI+浪潮

ChatGPT 推陈出新，新产品上限全方位提高。2015 年 ChatGPT 初代问世，经历近些年四个版本的更新迭代。基于 GPT-3.5 版本的基础属性做进一步产品升级，成为 AI+领域史上消费者数量增速最快的应用软件。2023 年 3 月 14 日， OpenAI 推出爆款产品 GPT-4，成为当下市面上最权威的基于 Transformer 结构的多模态预训练模型，其基于前一版 本在若干方面进行了史诗级跨度升级：1）强大的输入端上限：GPT-4 文字输入上限提升至 25000 个字符，限制字符 高达 ChatGPT 的 8 倍左右；2）全面的多模态输入：输入端能够识别文本、图像等形式内容的输入；3）稳定的逻辑 推理能力：在多元化的专业学术领域的基准测试中表现十分接近“人类水平”，在绝大多数领域结果输出质量远优于 GPT-3.5。

Open AI 推出并开源智慧联网插件，多模态预训练模型成为发展 AI+的关键端口。2023 年 5 月 13 日，OpenAI 宣布 将于下周向全部 ChatGPT Plus 用户开放 web browsing 以及 Plugin 功能的使用权限，GPT-4.0 的付费用户可以通过 ChatGPT 实时访问互联网并使用超过 70 个第三方插件；不久前 OpenAI 联合创始人在“2023TED”中展示了若干个 ChatGPT Plus 的创新功能和应用插件，其很好地诠释了跨平台系统的自动化、事实核查、复杂数据可视化等功能的稳定性及先 进性。ChatGPT 插件是专门设计用于扩展 ChatGPT 功能的互联网连接工具，即给予 ChatGPT 一套全能工具箱，将 更大范围地扩展其理解力、集成性和实用性。插件系统 plugin 的开源有助于 ChatGPT 延展到更多维的领域，使得 AI+向更加精细的可定制化方向发展。如今 AI+领域的海外头部公司已然基于 ChatGPT 的强大功能实现了诸如 Microsoft 365 Copilot、New Bing、Dynamic 365 Copilot、Bloomberg GPT、Teladoc Health 等应用软件的产品全方位升级。从目前的现实应用看，ChatGPT 在教育、办公、汽车、商业、医疗、金融等多元化的应用场景反响热烈，伴 随着 C 端高质量产品井喷式推出以及优质应用场景落地，B 端垂直领域数据呈现出不断累积扩张之态势。

国产“AI+”多模态大模型产品发展势头迅猛。2023 年 3 月 16 日，百度推出“现象级产品”文心一言，国内厂商推 出多样化的大语言模型，广泛渗入影视、电商、智能驾驶等众多应用场景，实现了大语言模型的有效落地。目前“AI+” 上游平台基本搭建完毕。根据本行业发展趋势看，如何高效使用多模态大模型并实现产业智能化转型是人工智能下一 阶段的发展关键。AI+行情将以大模型为切入端口，逐步向 AI+电子消费、AI+智能机器人等以体现硬件优势为侧重点 的相关领域以及其他高端 AI+应用领域进行演绎；从 AI+相关应用发展的历史进程看，绝大多数 AI+应用领域往往兴 起于海外，当前国内 AI+相关应用的发展与海外还存在一定差距，但国内厂商发展势头较为迅猛甚至有反超之势，故 后期需格外注重细分行业之于海外市场的映射。除上述观点外，云计算是 AI+时代解决算力问题的重要解决方案。

2、扩展现实迎来发展窗口期，产品升级与融合应用生态逐步形成

扩展现实——人类交互方式的终极形态。扩展现实（简称 XR）是通过深度融合 AR（增强现实）、VR（虚拟现实）、 MR（混合现实）核心技术，将计算机技术与可穿戴设备相结合产生一个真实与虚拟的组合、并进行人机交互的环境， 可通过视觉、听觉（未来或许可感受嗅觉和触觉）等信号，营造出环境沉浸式体验。虚拟现实技术利用头戴设备模拟 真实世界的 3D 互动环境；增强现实则是通过电子设备将各种信息和影像叠加到现实世界中；混合现实介于 VR 和 AR 之间，在虚拟世界、现实世界和用户之间，利用数字技术实现实时交互的复杂环境。我们认为，人类的交互方式将由 2D 交互向更具效率的 3D 交互转变。

XR 硬件设备需求量存在一定缺口。随着互联网厂商的高调入局和 XR 游戏及其硬件设备的市场良好反响，虚拟现实 产业迎来实质性的复苏期，其中 XR 硬件设备需求将会显著提高。据共研产业咨询，2022 年全球 XR 头显出货量约 为 1149 万台，2026 年 XR 头显出货量将达到 3508 万台，期间 CAGR 高达 25.2%。

XR 产业即将正式步入深度沉浸阶段，技术升级有助于驱动硬件市场渗透率提升。以 PICO、DPVR 为代表的国产头 显厂商将通过技术革新、完善内容生态环境等战略不断提升其在全球市场的竞争能力，从而抢占更多的市场份额。据 共研产业咨询预测，中国 XR 头显设备出货量全球占比将从 2022 年的约 16%大幅度提升至 2026 年的约 34%。

专用级 XR 硬件的研发和属性提升是 XR 产业迈向成熟的强有力驱动。2022 年，众多厂商的芯片、光学模组、微显 示屏等核心零部件全面升级，推动 XR 硬件产业链的不断革新和完善。其中 XR 芯片领域，高通仍占据龙头地位，但 随着 2023 年苹果混合现实（Mixed Reality，MR）头显 Reality 发布，芯片领域开始出现自研芯片趋势；光学模组 方体整体发展趋势向超短焦方案迁移；Micro OLED 成为现阶段 AR 眼镜的微显示主流方案；嗅觉远程传输技术催生 出多模态实时交互智能方式将在更多场景展现出广泛应用。 骁龙 XR2 芯片是高通在 2019 年发布的全球首个支持 5G 的 XR 平台，比 2018 年发布的 XR 专用平台在性能上有了 显著提升，也是首个支持低时延摄像头透视从而实现 MR 体验的 XR 平台。2022 年 11 月，高通又推出将搭载 2023 年发布的 Meta Quest 3 的第二代骁龙 XR2，该芯片综合能效较骁龙 XR2 平台提升 15%。

XR 软件迎合原宇宙生态，主流开发工具包呈现向标准化方向发展趋势。XR 开发工具包（SDK）是指利用 XR 开发 框架、通用开发引擎等，实现各种 XR 应用的逻辑编程、图形渲染和定位操控等开发工作的工具总和。当前 XRSDK 的主流分类标准为专业内容生产（PGC）工具和 UGC 工具 2 类。PGC 工具技术壁垒较高，Unity、UE 两家基本形 成垄断态势，其主要助力程序员、软件开发商等 B 端客户，实现专业数字内容的拓展研发；UGC 开发工具上手门槛 低，以 Roblox Studio、代码乾坤等为代表，不具备专业技术技能的普通用户为主要服务对象，进行可视化数字内容 的开发。随着元宇宙生态发展的多样化需求，主流 XRSDK 逐渐标准化，低门槛 UGC 开发工具持续升温，迎来需求 的增长。 XR 应用场景极为广泛，打破 B 端、C 端众多行业边界。随着沉浸技术发展及显示终端硬件的不断迭代，以及物联网、 人工智能、机器学习及 360°影像的日趋成熟，加上 5G 技术与云数据等基础设施的不断完善，XR 的现实应用场景 也正在不断扩大行业边界。无论是应用于相对专业化 B 端的工业制造、工程、医疗、军事、紧急响应，还是注重用户 反馈 C 端的游戏、文化、旅游、营销广告、教育、零售，XR 都能够提供全新的个性化人机互动、沉浸体验的应用方 式。

3、智能驾驶加速渗透，产业链多环节将受益

中国智能汽车市场规模呈现持续增长态势，车联网市场空间广阔，发展前景较为乐观。近年来利好政策频出，新兴技 术持续赋能，电动化、智能化、网联化成为我国汽车技术研发的必然趋势，智能网联汽车市场持续赋能，芯片厂商、 整车厂商积极入局。我国智能汽车渗透率从 2016 年的 2.67%提升至 2021 年的 9.5%，2021 年中国智能汽车销量达 到 204 万辆，CAGR 为 24.94%。根据前瞻产业研究院数据，2015 年我国车联网市场规模为 442 亿元，于 2020 年 增长至 1637 亿元，CAGR 为 29.9%；据前瞻产业研究院预测，车联网市场规模有望在 2026 年达到 8000 亿元， 2021-2026 年 CAGR 将达到 30.36%。我们认为，随着技术的改进和相关产品成本的下降，智能汽车、车联网市场规 模及渗透率有望持续走高，行业景气度不断提升。

智能汽车蓝海广阔，目标客户主要布局于一线城市。2022 年，一线城市、二线城市新能源汽车销售占比约为 70%左 右，根据亿欧智库测算，目前中国智能电动汽车之于新能源汽车占比已逾半数，从销量的城市分布情况来看，智能汽 车的主战场依旧集中在一线及新一线城市。预计到 2025 年，智能电动汽车的销量将超 1220 万辆，占新能源汽车的 80.1%，智能电动汽车将成为未来中国汽车市场的中坚力量。2022 年新能源汽车年度累计销量约为 600 万辆，其中 智能化设备约占单车总价值的 20%左右，预计智能汽车市场规模将突破 2500 亿。总体而言，智能化已然成为中国汽 车赛道必争之关键，未来汽车网联化、智能化将成为汽车厂商侧重发展的融合方向。

各级自动驾驶水平稳步提高，L4 级别为研发突破发力点。我国自动驾驶起步晚，目前正处于 L2 向 L3 逐渐渗透的阶 段，诸如特斯拉 Model Y、Model 3，小鹏 P7、G9，蔚来 ET7、ET5、ES8、ES7、EC6 等车型的部分车款均具备 地图领航或领航辅助功能，可将上述车型统称为 L2+级别自动驾驶。根据 IDC 统计数据，2022 年第一季度，我国 L2 级自动驾驶在乘用车市场的新车渗透率为 23.2%，在新能源车市场存在更高的渗透率，高达 35.0%，远高于汽油车市 场 19.9%的渗透率。基于利好政策以及市场发展前景，L2 级自动驾驶渗透率有望进一步攀升。L3 级自动驾驶技术同 样臻于成熟，小部分厂商已实现批量生产，因囿于相关政策法规无法日常使用，随相关法律规章的完善有望在短期内 完成产品落地。L4 级自动驾驶为当前研发突破的发力点，截至今日市场上 L4 级车型包括长安 CS85 阿波罗红旗 EHS3 和广汽新能源 AION S，相关技术测试数据也在高速累积的进程中，封闭区域智能快递由于其低速、非载人等特殊性， 相较于路面行驶具有较高的安全系数，目前已在众多小区、园区、学校大批量投放使用。

二、新消费方式推动新市场发展

1、年轻人新消费方式带来新兴市场增量

“千禧青年”是指出生于 2000 年的人，这批人的成长时期几乎和互联网/计算机科学的形成与高速发展时期相吻合。 根据统计局的数据显示，2000 年中国出生的人口数达到 1771 万，而“千禧青年”也即将完成从大学毕业进入社会的 转化过程，根据艾媒咨询数据显示，有 29.16%的“千禧青年”收入是在 5001~8000 元的区间幅度；其次 8001~10000 元和 3001~5000 元，占比分别为 22.89%和 21.93%。

从消费金额来看，“千禧青年”每月 5000 元以下消费支出占多数。艾媒咨询数据显示，“千禧青年”每月的支出，占 比最高的是 3001~5000 元，达到 32.05%；其次是 1001~3000 元，占比 30.60%；1000 元及以下的占比为 20.24%。 随着千禧青年逐渐步入社会，拥有稳定的收入，其消费潜力挖掘空间巨大。

从年轻人的新消费方式带动的行业来看，剧本杀、外卖等产业正在迅速发展。剧本杀起源于西方宴会实况角色扮演推 理游戏谋杀之谜(Mistery of Murder),是一种围绕剧情演绎进行的真人角色扮演推理游戏。游戏全程由 DM(游戏主持人) 负责引导,通常有 1-10 位玩家参与，游戏时长 1-5 小时不等。剧本杀玩法灵活多样，没有固定的娱乐模式，如按照娱 乐场景,可笼统分为线上与线下。剧本题材丰富,除常规的探案推理外，奇幻、科幻、情感、古风等风格亦不少见。随 着娱乐场景进一步拓展,剧本杀类型不断增加。 2021 年中国剧本杀行业市场规模达 170.2 亿元，同比增长 45.0%。剧本杀的推理性、悬疑性可以满足玩家的推理爱 好和表演欲，同时，剧本杀也为有社交需求的玩家提供了平台。在需求推动下，中国剧本杀门店快速扩张，行业市场 规模持续壮大，据华经产业研究院预测，到 2025 年中国剧本杀行业市场规模将增至 448.1 亿元。从订单量方面来看， 2019 年剧本杀相关订单量和门店量均迎来了爆发性增长，增速为 303%。2020 年受疫情影响，剧本杀实体店暂停营 业，消费者开始从线下转向线上。因此线上剧本杀 APP 或小程序的消费者开始增多，剧本杀相关订单量同比增长 675%。

随着消费者工作生活节奏加快，外卖行业用户规模持续增长。截至 2021 年 12 月，我国网上外卖用户规模达 5.44 亿 人，较 2020 年 12 月增加 1.25 亿人，占网民整体的 52.7%。同时，根据美团外卖数据显示，18-25 岁的“千禧青年” 是外卖最大的消费群体，占比为 36.1%，消费频次较高，“70 后”、“80 后”的消费能力更强，单均 30 元以上的外卖 消费比例远高于 18-25 岁的“千禧青年”。

中国外卖行业快速增长，市场规模进入加速扩张阶段。2020年中国外卖餐饮市场规模达到6,646亿元，同比增长15.0%。 据中商情报网预测，2022 年中国外卖餐饮行业市场规模将达 9417.4 亿元。由于越来越多的人选择点外卖解决日常饮 食需求，在线外卖收入占全国餐饮业收入比重持续提高。2021 年在线外卖收入占全国餐饮业收入比重约为 21.4%， 同比提高 4.5pct。

2、老年人保健市场热度不断增高

自 2000 年以来，我国人口老龄化持续增长。截止到 2022 年底，我国的老年人数量规模已经有 2.1 亿，老龄人口持 续增长。同时，我国出生率也在逐年降低，根据迪赛智慧数的数据显示，2016 年到 2022 年，我国的人口出生率以较 块的速度下降，从 12.95%下降到 2022 年的 6.77%，这也意味着我国将快速步入老龄化社会，老年人保健市场在未 来的热度较高。

保健品是具有特定保健功能或以补充维生素、矿物质为目的的食品。保健品不以治疗疾病为目的，仅适用于特定人群 食用，具有调节机体功能，且对人体不产生任何急性、亚急性或慢性危害。老年保健品是专为老年人生产的保健食品， 符合中老年生理特点，具有低热量、低脂肪、低盐、低糖、高蛋和食物纤维等特点;适应老年人的饮食习惯，具有清 淡、易咀嚼、易消化和多样化等特点。按功效划分，老年保健品可分为防治心血管保健品、防癌和抗癌保健品、防治 老年脑部疾病保健品、防治老年糖尿病保健品和防治衰老保健品等。

保健品原料包括植物类、动物类、真菌类、益生菌类、生物活性物质类。其中植物类原料占据了重要的位置。从占比 较大的具有增强免疫力功能保健品分析，国家食品药品监督管理局（SFDA）已批准具有增强免疫力功能的常用原料 有：党参、人参、西洋参、茯苓、枸杞、冬虫夏草、杜仲、牛初乳、牛膝等物质。

政策面支持频发，行业景气度较高。“十二五”计划(2011-2015 年)时期，首次将“营养与保健食品制造业”列入国家 发展规划。“十三五”计划(2016-2020 年)时期，国家提出要着力发展保健食品、营养强化食品、双蛋白食物等新型营 养健康食品。至“十四五”计划(2021-2025 年)时期，国家层面提倡要大力发展中药保健品。同时，自 2015 年以来， 国家市场监督管理总局、国家卫生健康委员会等多部门都陆续印发了支持、指导和规范保健品的发展政策，涉及保健 品命名和宣传规范、保健食品安全等内容。

受新冠疫情影响国民保健意识加速提升，保健品需求持续增加，为保健品行业带来长期利好。据 iiMedia Research （艾 媒咨询）数据显示，2013-2020 年中国保健品市场规模持续增长，自 2017 年起，中国保健品市场规模增速加快，预 计到 2023 年中国保健品市场规模增至 3283 亿元。

三、创业板估值仍处低位

创业板估值处于历史较低位置。截至 2023 年 5 月 22 日，代表全体 A 股的同花顺全 A 和代表创业板的创业板综估值 分别为 18.16 倍和 50.29 倍。整体 A 股市场的估值相比 2022 年同期有所上升，而创业板的估值相比于 2022 年同期 有所降低，目前正处于历史低位。随着我国国内大统一市场的逐步完善，经济持续复苏，科技逐渐成为目前国内发展 的主要驱动力，未来有较大的增长空间。目前市场仍处于价值发掘期，是较好的投资时机。

中小盘价值被市场发掘，PE 水平逐步上升。截至 2023 年 5 月 22 日，代表中小盘的中证 1000 和国证 2000 估值分 别为 36.15 倍和 52.88 倍，相较于 2022 下半年有较大的提升，其中中证 1000 指数恢复至 2021 年水平，而国证 2000 指数创 2021 年 1 月以来新高。市场逐渐发掘中小市值企业的价值，赋予更高的估值，中小盘整体上升通道逐步打开， 合理布局投资，挖掘价值企业迎接上涨。

四、重点公司分析

1、新技术层面

（1）三旺通信（与通信联合覆盖）：业绩符合预期，看好全栈式解决方案落地及海外业务布局

构筑平台化服务能力，助力工业通信产品实现自主可控。历经多年发展，三旺通信核心产品工业以太网交换机已达到 领先水平，参与过我国时速 600 公里高速磁浮工程建设、德国保时捷产线等高标准高质量项目。公司逐渐完善产品种 类，发布 HaaS 平台，并已开始与工业互联网平台商沟通对接，推出工业网络一站式整体解决方案。预计公司正在打 造的平台化服务能力将提升公司在产业链中的话语权和参与度，加快公司获取自主可控市场份额的速度。

下游需求持续旺盛，全栈式解决方案及海外市场有望打开新格局。单季度来看，2022Q4，公司实现营业收入 1.16 亿 元，同比上升 41.7%，环比上升 30.7%；归母净利润 0.34 亿元，同比上升 86.9%，环比上升 8.3%；扣非归母净利润 0.28 亿元，同比上升 130.8%，环比上升 14.5%。受益于国家出台的工业互联网自主可控发展支持政策，工业互联网 产业生态持续繁荣，下游应用终端市场需求旺盛，公司下游电力新能源、智慧矿山、智能制造等终端应用市场需求强 劲，公司订单充足且持续增加，带动公司营业收入快速增长。2022 年，国内收入达 2.89 亿元，同比增长 33.67%， 占收比为 81.65%，毛利率达 59.15%（同比下降 2.77 个百分点）；国际收入达 0.36 亿元，同比增长 14.59%，占收 比为 10.64%，毛利率达 51.88%（同比增长 0.53 个百分点）。我们认为，公司积极打造的全栈式工业互联网整体解决 方案有望在智能制造、智慧城市等领域实现落地突破；同时随着我国疫情防控进入新阶段，国外市场有望成为公司新 发展引擎。

把握数字经济发展机遇，深耕存量与核心市场。主打工业以太网交换机，聚焦无线通信领域，进行深度拓展。2022 年，工业交换产品收入达 2.55 亿元，同比增长 24.70%，毛利率达 61.56%（同比下降 0.85 个百分点）；工业网关产 品收入达 0.34 亿元，同比增长 6.81%，毛利率达 59.41%（同比增长 2.28 个百分点）；工业无线产品收入达 0.14 亿 元，同比增长 60.35%，毛利率达 50.75%（同比增长 4.84 个百分点）。存量市场和核心市场稳步增长，积极拓展增量 市场。2022 年，智慧能源、工业互联网、智慧交通、智慧城市行业板块分别实现主营业务收入 14,628.88 万元、5,287.20 万元、5,107.34 万元、2,933.60 万元。其中，智慧能源、工业互联网行业实现营业收入同比增长 56.48%、99.23%。

（2）蓝晓科技：增长超预期，业务多点开花未来可期

盐湖提锂大项目收入大幅提升，“基本仓”业务维持高增长。根据公司 22 年年报披露，公司盐湖提锂大项目全年收入 2.8 亿元，同比增长 151%，增长势头强劲。在排除掉盐湖提锂大项目后，公司的“基本仓”业务收入 16.4 亿元，同 比增长 51.3%，占总营收比例约为 85.4%，增长势头依然强劲。

吸附材料业务进展迅猛。公司 22 年全年吸附材料板块收入为 13.7 亿元，同比增长 52.2%。从收入结构来看，吸附材 料中收入占比前三的分别是水处理与超纯化、生命科学和金属资源，增速前四的分别是金属资源、化工与催化、生命 科学和水处理与超纯化，公司金属资源板块 22 年实现收入 2.1 亿元，同比增长 78%；生命科学板块实现收入 3.1 亿 元，同比增长 58%；水处理与超纯化板块增长 46%；化工与催化板块实现收入 1.5 亿元，同比增长 68%。在水处理 与超纯化以及化工与催化两个存量市场板块中，公司凭借自身强大的产品竞争力保持了对应板块收入的高增长速度， 不断提升自身产品渗透率；金属资源以及生命科学板块则属于景气度较高的新兴市场，公司同样取得了较高的增长速 度，预计未来在行业景气以及自身的高竞争力壁垒下将维持较高增速。

22 年经营性现金流净额大幅增长，加全平均净资产收益率提高。根据公司 22 年年报披露，公司经营性现金流净额达 到 7.2 亿元，同比增长 106.6%。公司现金流净额自 20 年转正以来连续多年持续大幅增长，体现了公司业务的良性发 展态势。加权平均净资产收益率达到 22.6%，同比增 6.2%，主要得益于净利润大幅增长。报告期末，资产总额 45.63 亿元，同比增长 47%；负债总额 18.26 亿元，同比增长 81.7%；净资产 27.36 亿元，同比增长 30.4%；期末资产负 债率为 40%，相对于期初提升 7.65 个百分点，主要是由于应付票据和合同负债增加所致，有息负债保持稳定。 定位高端国际市场，公司国际化战略稳步推进。22 年全年公司实现海外收入 4.04 亿元，同比增长 46.8%，公司海外 业务在高端饮用水、金属提取、生物医药等领域均显示了较快的增速。目前，公司在国内取得吸附分离材料龙头地位 的同时，在重要的海外市场不断突破，逐渐进入国际市场的第一梯队。截至 22 年年报，公司的国际业务市场已拓展 覆盖到包括北美、欧洲、 亚洲、南美、非洲等地区，国际网络日益完善。

（3）捷顺科技（与计算机联合覆盖）：至暗时刻已过，23 年有望迎来业绩拐点

受疫情以及地产行业下行影响，公司 22 年收入利润大幅下滑。公司处于智慧停车赛道，疫情封控以及地产企业的资 金压力对公司业务均有着直接影响。据国家统计局数据显示，2022 年全国房地产开发投资约 13.29 万亿元，比上年 下降 10.0%；房屋新开工面积约 12.06 亿平方米，下降 39.4%。对于公司所处行业来说，地产新建项目对于智能硬件 的需求呈现较大幅度的萎缩因此导致公司收入利润下滑。具体来看，传统业务收入下滑 20%，新业务总体增长 30%， 但由于占比仍然低于传统业务，难以弥补传统业务下滑带来的影响。

新业务进展顺利，公司第二增长曲线已经确立。公司经过近几年的持续业务转型升级，打造了包括停车场云托管、智 慧停车运营、停车时长及停车收费、充电运营等在内的多项创新业务，目前收入占比已经超过 25%。其中，云托管停 车场云托管业务实现在线托管服务车道超 9,000 条，对应停车场数量 2400 多个。全年云托管业务实现收入 7,882.21 万元，同比增长 93.98%。当前云托管在全国范围内仍处于初期阶段，全国目前有超过 100 万停车场，若以上文数据 测算，公司云托管在全国范围内的渗透率不足 0.3%。 压制因素解除，公司有望重回高增长通道。从公司一季度业绩来看，我们认为公司的拐点已至。公司 Q1 收入层面增 长达到 55.94%，我们认为主要系：1）新签订单增长较快，其中占比较大传统业务恢复性增长 15%。2）一季度是行 业传统淡季，云托管业务由于采用月付制，不受到季节性波动影响，公司近年来云托管业务进展顺利，目前上线收费9,000 多条，一定程度上平滑了收入波动。往后看，过往压制公司业绩的两大因素（地产、疫情）均已解除，传统业 务也出现恢复性增长，新业务进展顺利（预计新业务未来有 50%以上的增速），公司业绩全年有望大幅回暖。

（4）龙软科技（与计算机联合覆盖）：产品结构进一步优化，现金流持续改善

战略聚焦智能矿山工业软件主业，智能洗选应用系统成新增量。全年维度，公司战略收缩局部总包类业务，22 年相 关收入约 0.21 亿元，YoY-38.98%，但同时智能矿山工业软件实现营收 3.27 亿元，YoY+37.74%，其中：智能综合管 控平台完成 40 对大中型矿井落地；智能地质保障系统完成 20 对矿井落地；智能洗选应用系统完成 5 座洗煤厂落地， 实现营收 4000 余万元，占主营业务收入比重超过 10%，成为公司业务新增量。截至 2022 年底，在首批 71 对示范 矿中，公司核心产品已在 46 对矿井得到成功应用。 盈利能力提升，现金流继续改善。伴随着产品结构的优化，公司毛利率持续改善，22Q4 单季毛利率 47.18%，同比 略有上升，延续了 22Q3 以来的提升趋势。全年看，销售、管理、研发费用分别同比提升 36.20%/2.88%/3.23%，费 用率分别为 7.06%/6.45%/10.22%，三费合计费用率同比下滑 3.06%，费用管控效果明显。销售费用增长较为明显， 主要系随着业务量的增长以及销售体系的完善，销售人员薪酬、市场费及运维服务费等增长较快。22 年末公司员工 总数 438 人，同比增长约 8%。公司于去年初起加大现金回款力度，22Q1-3 现金回款已明显好转，22Q4 销售商品、 提供劳务收到的现金 YoY+55.28%，经营活动净现金流 YoY+56.08%，显示现金流状况仍在持续好转。

2、新消费层面

（1）春风动力：加速迈向全球，利润率进入持续改善阶段

两轮四轮销量持续增长，产品 ASP 提升显著。 1）两轮车方面：根据公司 22 年年报披露，公司全年共销售两轮车 14.5 万辆，同比增长 30.4%；两轮车收入约为 33.7 亿元，同比增长 46.7%；对应两轮车 ASP 约为 2.32 万。大排量产品占比的提升带来公司两轮车收入结构的显著优化， 我们认为随着 450SR 持续爆火以及更多新品的上市，未来产品结构还有望进一步优化。 2）四轮车方面：公司 22 年全年共销售四轮车 16.67 万辆，同比增长 10.7%；四轮车实现收入 68.38 亿元，同比增 长 40.1%；对应四轮车 ASP 约为 4.1 万元，增长 26.6%。我们认为公司四轮车 ASP 的提升主要是由于公司出口产品 中高价值量的 U/Z 系列占比不断提升拉高了产品单价以及公司去年对四轮车产品整体提价导致。

四轮车龙头地位稳固，两轮车产品谱系逐渐完善。根据公司年报披露，公司全地形车出口额已经占据国内同类产品出 口额的 74,28%，美国市场与北极星、庞巴迪、本田等一线品牌比肩，市占率稳步提升，并加速迈向全球第一梯队； 欧洲市场市占率继续保持行业第一。我们持续看好后续公司四轮车出口业务。两轮车方面，公司 450SR 销售持续火 爆，同时公司两轮车在国内与海外同时发力，时隔十年重新进入北美市场，全球化布局更上一层新台阶。 电摩渠道网点不断拓展，高性能车上市助力新能源业务增长。根据公司年报披露，公司电摩的渠道网点目前已经拓展 至 194 家，相较 22 年 H1 时增加了 71 家，进展较为顺利。与此同时，公司首款高性能电摩 AE8、MINI 跨骑车也全 新上市，未来电摩有望发展成为公司的第三增长曲线。

公司盈利能力继续提升。公司 22 年毛利率由 21 年的 21.53 提升 3.84pct 至 25.37%，净利率由 5.23%提升 1.27 个 pct 至 6.5%。我们认为公司产品竞争力强，未来有继续提价的可能，加上公司本身高毛利的产品销售占比也在不断提 升，未来有望持续增加自身的盈利能力。

（2）寿仙谷：加速迈向全球，22 年平稳收官，摆脱疫情阴霾后省外扩张有望加速

受到疫情影响 22 年全年收入端增速下行，23 年有望迎来加速发展。公司 22 年全年收入增速 8.07%，我们认为主要 原因在于 22 年全国范围内的疫情对公司正常的生产销售影响较大。随着疫情的放开，我们认为公司生产销售将会恢 复常态化。长期看，近年来亚健康人群、慢性病人群逐年增加，在疫情常态化背景下，增强免疫已经成为共识，将有 望持续刺激全民提升对相关产品的消费需求未来收入端有望重回高速增长水平。 累计签约加盟城市代理商 14 家，代理网点走出浙江迈向全国。根据公司年报披露，截止 22 年年末，公司销售代理 网点实现昆明、贵阳、重庆、南昌、武汉、连云港及长三角多点散发。我们认为疫情对公司省外（以及省内）新渠道 的拓展在 22 年均产生了明显的阻力。随着疫情的放开，公司渠道拓展有望继续加速。我们认为公司省外渠道的拓展 仍处于初期阶段，未来经营正常化后将有望极大的提高公司收入天花板，持续为公司贡献收入增量。

盈利能力提升，期间费用率有所下降。公司 22 年毛利率达到 84.42%，相比 21 年提升了约 0.89 个 pct；净利率达到 33.47%，同比大幅提升 7.36 个 pct。我们认为主要是由于毛利率提高、政府补助增加，以及期间费用率下降等因素 导致（公司期间费用率下降 3.42 个 pct 至 53.19%）。费用管控能力的增强以及收入端的恢复为公司未来的利润增长 提供了较高的动能。 公司拥有从育种到销售的完整产业链，核心优势明显。公司的育种技术国际领先，在武义县拥有 1,300 亩种植基地， 采取仿野生栽培，在牢牢把控原料品质和成本的同时，保证了充足的产能。公司独创超音速低温气流破壁技术，不仅 提高了破壁率，也避免了重金属污染和物料氧化，显著提高了产品的安全性。凭借完善的中药产业链体系，公司在生 产各环节的核心优势明显。

（3）微光股份（与机械联合覆盖）：我国微电机龙头，长期空间可期

一季度营收利润有所下滑，但我们认为公司长期前景光明。一季度公司收入净利润双双下滑，净利润小幅增长。分地 区来看，我们认为主要受到国内外经济下行因素影响，短期内对公司产品的需求形成了一定程度上的压制。我们认为 公司长期前景仍然光明，主要原因在于：1）冷链+节能环保电机是大趋势，节能电机的需求在大环境的推动下会不断 提高；2）我国电机系统的运行效率显著低于海外领先水平，电机耗电量高，未来改善需求大；3）政策也在助力工业 节能方向，节能电机成为传统电机的替代品。 盈利能力同比提升，成本费用管控能力优异。根据公司一季报披露，公司 23 年 Q1 毛利率与净利率分别为 34.27%/25%， 相对于 22 年 Q1 分别提升 2.49/1.6 个 pct。我们认为公司 Q1 利润率提升的主要原因系公司高毛利的 ECM 电机等产 品收入占比持续提升带来的整体盈利能力提升。

公司技术积累深厚，传统业务发展稳健，ECM 电机快速增长。公司技术积累深厚，注重研发和产品品类扩张。当前 全球冷链物流需求旺盛，其核心设备微电机、冷柜电机、外转子风机有望维持稳定增长。ECM 电机方面由于节能效 果显著（节能 70%），对下游客户来说具备较高的经济性。我们认为公司 ECM 电机与传统业务客户具有一定的协同作用，ECM 电机可借助公司深耕电机行业多年积累下来的的优质客户资源而得到较快发展，预计未来该业务将持续 高增。 伺服电机前景广阔。工业自动化是未来发展的大趋势，2020 年我国伺服电机市场规模为 149 亿元，截至 22 年年报 公司伺服电机收入仅 0.55 亿元，未来前景广阔。公司伺服电机产品厚积薄发，当前具备提供整体解决方案的能力， 相关技术参数已达到领先水平，并持续获得客户认可。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

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